事件: 8月 28日, 光大银行披露 19年中报。营收 661.4亿元, YoY +26.6%;
   
拨备前利润 480.7亿, YoY +31.9%;归母净利润 204.4亿, YoY +13.1%; ROE达 12.90%(年化),同比+54BP;不良率 1.57%,较年初-2BP,拨备覆盖率 178%。
   
点评:
   
这份中报业绩有多好?好在哪?营收增速处于 6年来的高位。 1H19营收 661.4亿, YoY +26.6%, 创 1H13以来的新高(上一个高点是 1H12年的 32.9%)。 利息和中收双轮驱动。 净利息收入+其他非息收入 533.9亿, YoY +27.9%;中收 127.5亿, YoY +21.7%, 主要是银行卡手续费+15.4亿。 归母净利润 204.4亿, YoY +13.1%,主要支撑因子是净息差扩大。 在 13年的 13.24%之后,光大各季累计归母净利润增速常年低于 10%, 15-17年甚至持续低于 5%,这是 6年来首次回到 10%以上。
   
口径调整的影响。 信用卡分期从手续费调到利息收入,在平均贷款余额不变时,就会提升信用卡贷款的收益率。 1H18个贷收益率因此+183BP, 贷款收益率+74BP,净利差+41BP,净息差+17BP, 由此抬高了净息差的中枢,使其与零售标杆行招商/平安接近。 净息差提升应客观看待。 除招行/平安外的4家已披露中报的股份行, 1H19净息差均值是 2.04%, 而光大是 2.28%,高出其 24BP,若扣掉 17BP,则其相对优势的确扩大了,但并没有特别大。
   
ROE 显著提升。 1H19年化 ROE 达 12.90%, 可比口径下同比+54BP,居 7家已披露中报股份行之首位。实际上,多数上市行 1H19的 ROE 是同比下降的。 而光大逆势提升, 因而存在估值提升的潜力。
   
贷款和投资的安全性均提升, 整体资产质量保持平稳资产端结构调整使风险下降。 19H1末贷款 2.59万亿, 比年初+1716亿, 投资 1.33万亿,比年初+245亿, 明显向贷款倾斜。 贷款主要靠对公(+920亿),佐证其贷款需求稳健。 不良高发行业占比继续压降,风险得以缓释。 投资结构调整, 增配企业债 1260亿、政府类债券 633亿,非标和基金共压缩了1309亿, 19年末非信贷五级分类压力较小。 整体资产质量保持平稳。不良率较年初下降了 2BP到 1.57%,逾期率和逾期 90+比率较年初上行 24BP/6BP,表明 2季度新发生逾期较多,临时性欠息较容易恢复, 问题或不大。
   
理财子公司获批筹建, 向“一流财富管理银行”目标迈进19年 4月理财子公司获批筹建。 19H1末,表外理财余额 7023亿,上半年累计发行 1.70万亿。“ 七彩阳光”系列净值型产品已颇具声名, 或将成为拓展新规业务的利器。 1H19理财手续费 2.66亿, YoY -47%,比 17-18而言,跌幅已显著收窄。 经过转型阵痛期, 开业后理财中收有望迎来强势回升。
   
投资建议: 净息差和 ROE 显著提升, 业绩增速创 6年来新高业绩回升态势强劲; 集团正加深协同,有力助推财富管理银行战略。 预计19-21年归母净利润增速 8.5%/9.3%/10.1%,对应 EPS 为 0.70/0.76/0.84元,给予目标估值 1倍 19年 PB,目标价 6.14元, 维持买入评级。
   
风险提示: 利率市场化推进使息差持续收窄;政策收紧使“资产荒”加剧。